Uruguay financia al resto del mundo

El saldo positivo de la cuenta corriente, que corresponde en su totalidad a ahorro del sector privado, es la contracara del exceso de gasto del exterior en el país


La balanza de pagos, cuyos datos al tercer trimestre del año pasado fueron divulgados recientemente, es un instrumento útil para analizar la coyuntura económico-financiera por la que atraviesa el país. Se trata del registro contable de todas las transacciones, económicas y financieras entre los residentes de la economía doméstica y el resto del mundo. Consiste en una contabilidad de partida doble que registra, por un lado, todos los movimientos de carácter real como el intercambio de bienes y servicios y la retribución a los factores productivos de propiedad extranjera que fueron empleados en la economía en la denominada cuenta corriente. Por el otro, se registran todas las transacciones de carácter financiero, incluidas las variaciones de reservas del BCU.

En los nueve primeros meses del pasado año la cuenta corriente mostró un saldo positivo por US$ 372 millones, en tanto que las cuentas financieras mostraron una salida de US$ 594 millones. La diferencia entre una y otra, o saldo de la balanza de pagos, es la variación de las reservas internacionales, que en este caso muestra una disminución en US$ 222 millones.

Los resultados en la cuenta capital y el comportamiento de las reservas pueden sorprender, dado el contexto general de ingreso de capitales a la región. Esa oferta excedentaria de moneda extranjera es la que está fortaleciendo a las monedas de la región. Precisamente, unos de los temas que más preocupa a las autoridades y al sector empresarial en nuestro país es el nivel del tipo de cambio. Las compras de moneda extranjera por parte de la autoridad monetaria han sido abultadas por lo que, a priori, llama la atención la disminución de las reservas.

Pero si se analizan adecuadamente los movimientos de los saldos de las distintas cuentas de la balanza de pagos en el marco del contexto actual en que se desenvuelve la economía, se constata que la aparente contradicción no es tal.

AHORRO PRIVADO. En primer lugar, debemos señalar que la cuenta corriente es positiva. En los últimos doce meses el superávit ascendió al 0,8% del PIB. Dicho resultado señala una mejora respecto al cierre del 2009 (0,6% del PIB) y contrasta con el déficit de 2008 (-0,5%), tal cual se observa en el Gráfico N° 1.

La mejora responde fundamentalmente al resultado de la balanza comercial, que incrementó su resultado positivo debido al aumento de las exportaciones (tanto de bienes como de servicios) y al descenso de las importaciones de energéticos, que habían aumentado considerablemente en los dos últimos años debido a la sequía que impidió la generación de energía de base hídrica.

Al cabo de los nueve primeros meses de 2010, el superávit comercial de bienes y servicios ascendió a US$ 1.130 millones, casi el doble del registrado en igual período de 2009 (US$ 611 millones).

Que el saldo en cuenta corriente haya sido inferior al comercial se debe a los pagos netos por concepto de renta de factores productivos. Aquí se ven reflejadas las utilidades de las inversiones extranjeras directas (IED), que en el último año obtuvieron un retorno mayor que en 2009. También están registrados los pagos netos de intereses, tanto los correspondientes al endeudamiento de los residentes con el resto del mundo, como los ingresos que obtuvieron los uruguayos por sus colocaciones en el exterior. Dado el bajo retorno de estos últimos y al aumento de los intereses que se pagaron al exterior, el balance de rentas se deterioró, pasando de un déficit de US$ 402 millones al cabo de los tres primeros trimestres de 2009 a US$ 855 millones en igual lapso de 2010.

Los números anteriores resumen los movimientos, pero un análisis un poco más a fondo nos señala la razón de los mismos. El saldo de la cuenta corriente puede ser visto también como la suma de los resultados del sector público y del sector privado. Al cabo de los nueve primeros meses del pasado año, las cuentas del sector público se encontraban en equilibrio (sin considerar el fondo de estabilización energética de UTE), lo que quiere decir que todo el superávit (US$ 372 millones) corresponde a ahorros del sector privado. Pero si comparamos con los datos de un año atrás, constatamos que el sector público fue deficitario en US$ 308 millones mientras que el privado fue superavitario en US$ 536 millones. La caída del ahorro privado es la consecuencia lógica del mayor consumo que están experimentando los residentes de la economía.

El consumo privado creció mucho en el último año, de hecho fue la principal fuerza que impulsó el crecimiento al cabo de los nueve primeros meses del año. Pero el hecho que el sector privado tenga ahorro es una señal de que, por el momento, la economía no se encuentra en una burbuja. Ello no quiere decir que no haya que preocuparse. Por el contrario, de seguir a este ritmo el consumo puede llegar a generar problemas, aunque no creemos que ello sea lo más probable. Estimamos que en el presente año, de la mano de un mayor consumo y un déficit fiscal en el orden del 1,2% del PIB, la cuenta corriente se torne negativa en 1,8% del PIB.

INGRESOS. En las cuentas capital y financiera se registran las inversiones y los préstamos. En cuanto a las primeras, las podemos dividir a su vez en inversión directa (IED) o inversión de cartera.

La economía uruguaya sigue siendo muy atractiva para los inversores extranjeros. En los nueve primeros meses de 2010 ingresaron al país por concepto de IED US$ 1.263 millones. Este monto es un 32,2% superior al registrado en igual período del año anterior, aunque inferior al verificado en 2008 (-11,6%). Dicha evolución es lógica, ya que estamos comparando con el período previo a la crisis internacional (2008), la propia crisis (2009) que desalentó la IED en la región, y la recuperación del pasado año. En términos del PIB, los capitales ingresados en los últimos doce meses finalizados en septiembre de 2010 ascienden al 4% (ver Gráfico N° 2).

La economía también recibió ingresos de capitales que no pudieron ser clasificados y se agruparon en el rubro Errores y Omisiones, por US$ 888 millones al cabo de los nueve primeros meses del año.

SALIDAS. Pero si bien la IED es positiva, la inversión en cartera es negativa. Ello quiere decir que las colocaciones financieras de los residentes uruguayos en el exterior superan a las de los extranjeros en el país.

La salida de fondos se debió a la constitución de activos externos por parte del sistema financiero y, en menor medida, al alza de depósitos de residentes en el exterior. En el acumulado a septiembre la banca privada aumentó sus activos externos con el sector financiero (colocaciones financieras) por US$ 1.550 millones, al tiempo que el BROU lo hizo por US$ 1.057 millones. Comparemos estos movimientos con el crédito concedido. Mientras la banca constituyó activos en el exterior por US$ 2.600 millones en los nueve primeros meses de 2010, el saldo de los créditos totales otorgados en plaza a los sectores privado y público y a no residentes aumentó en US$ 460 millones.

Los números son muy elocuentes y muestran claramente el proceso de desintermediación bancaria. Las empresas no se están financiando con crédito bancario, lo hacen vía IED o reinversión de utilidades. Por otra parte, los depósitos en el sistema bancario continúan aumentando, US$ 2.044 millones en los nueve primeros meses de 2010 (US$ 107 millones corresponden a depósitos de no residentes). Agreguemos a ello la reducción de los encajes. Ante la escasa demanda de crédito interno, la banca está canalizando fondos al exterior.

RESERVAS. A lo largo de los nueve primeros meses de 2010 las reservas internacionales se redujeron en US$ 222 millones. Pero si en lugar de analizar el período en su conjunto, se lo hace por trimestre, se observa que fue en el segundo en el que cayeron las reservas (ver Gráfico N° 3). Tanto en el primero como en el tercero aumentaron (US$ 108 millones y US$ 249 millones respectivamente). La liberación de los encajes bancario tuvo mucho que ver con el descenso del segundo trimestre.

Incluso, si se analizan agregados la cuenta capital y errores y omisiones (suponiendo que corresponden en su totalidad a operaciones financieras) se constata que si bien hubo una salida neta de capitales en los dos primeros trimestres, en el tercero hubo un ingreso neto (ver Gráfico N° 4) que se explica principalmente por el ingreso de depósitos de no residentes al sistema bancario y al aumento de los pasivos del gobierno.